[05] 金融摩擦、企业异质性和中国经济波动 —— 基于 DSGE 模型的分析 [D]. 博士学位论文, 浙江大学, 2018.

摘要： 2008 年全球金融危机不仅将世界经济拖入了衰退的泥潭，也打破了学术界和政策界的过度自信，使其重新认真审视金融体系中存在的各类金融摩擦对实体经济运行产生的重大影响。这场金融危机同样对中国经济造成了巨大的冲击，终止了中国此前高达两位数的高速增长。虽然「四万亿投资」的财政刺激以及宽松的货币环境有效地遏止了中国经济受外部环境冲击导致的增速快速下滑的趋势，但是过于强力的政策刺激同样带来了一些负面影响，中国经济中一直存在的结构性和体制性问题不仅没能妥善解决，反而进一步强化。地方政府和国有企业等预算软约束部门大规模加杠杆，导致产能严重过剩，企业盈利下降，宏观杠杆率迅猛攀升，中国经济增速步入 L 型的新常态。

党的十八大以来以习近平同志为总书记的党中央在准确把握中国基本国情的基础上，针对中国经济发展的阶段性特征，于 2014 年做出了当前中国经济发展已经进入「新常态」的重大战略判断，并在 2015 年 11 月召开的中央财经领导小组第十一次会议上首次提出推进「供给侧结构性改革」。随着供给侧结构性改革深入推进，经济结构不断优化，「三去一降一补」五大任务取得显著成效。

本文在全球金融危机以来宏观经济理论最新发展成果的基础上，立足中国经济步入新常态和推进供给侧结构性改革的现实背景，提炼了中国经济中的三个重要特征或要素：金融摩擦（信贷市场中存在信息不对称问题，企业在向银行贷款时遭遇外部融资溢价，并由此产生金融加速器机制），隐性担保（国有企业享有政府对其债务的隐性担保，由此产生预算软约束问题，并在信贷市场上相较民营企业获得显著优势，从而导致信贷资源错配），以及企业异质性（中国存在国有企业和民营企业并存的「二元经济结构」，这是中国经济深层次结构性矛盾的重要表现和原因之一）。将上述三大特征或要素逐步纳入到当前主流宏观经济学分析范式的 DSGE 模型当中，运用理论分析和数值模拟的科学方法，详细分析了这些特征或要素对宏观经济各主要变量的作用和影响机制，并在此基础上探讨促进经济中长期增长或稳定经济短期波动的最优政策。

本文研究发现：(1) 在模型中引入金融摩擦，将会产生金融加速器效应，对经济遭受的外生冲击具有放大和传导作用，从而在一定程度上对促进市场出清和重塑经济结构具有积极作用。(2) 在模型中引入政府隐性担保，由此导致的国有企业预算软约束问题将掩盖企业的真实风险，扭曲融资价格，造成资源错配，延缓市场出清，加剧经济中的结构性矛盾。此外，当经济遭受不利的外生冲击时，政府对国有企业的隐性担保能够增强其抵御风险的能力，对经济进行托底，并且担保比例越高，刺激效果越好。但是负面作用也会随之增大，最终引发库存攀升、产能过剩、杠杆过高等一系列问题。(3) 在模型中引入企业异质性，刻画了中国经济中存在的国有企业和民营企业并存的「二元经济结构」。经济结构调整会对经济中长期增长产生影响，低效率的国有企业占比下降能够有效地提升整体经济的全要素生产率。国有企业和民营企业相互之间存在显著的挤出效应。不同经济结构下全要素生产率冲击的影响也有所不同，提高高效率的民营企业占比有助于提升整体经济的资源利用效率，纠正资源错配问题。(4) 在模型中引入价格粘性的设定，并增加了政府的财政政策和中央银行的货币政策，从而为宏观调控政策的研究和讨论提供了空间。财政政策和货币政策对国有企业和民营企业的影响是不对称的，不同经济结构下财政政策和货币政策的政策效果也有所不同。降低经济中低效率的国有企业占比，提高经济中高效率的民营企业占比，有助于增强财政政策和货币政策的政策效果，拓宽宏观调控政策的操作空间。

本文基于上述研究结论提出了三点具有针对性和建设性的政策建议：(1) 深化国有企业改革，提高国有企业部门生产效率；(2) 完善市场经济体制，支持民营企业发展，激发各类市场主体活力；(3) 推进供给侧结构性改革，实施结构性财政货币政策。

关键词： 金融摩擦；隐性担保；企业异质性；经济波动；DSGE 模型

[04] 房地产泡沫、金融摩擦与资产负债表衰退 —— 基于 DSGE 模型的数值模拟分析 [J]. 中国金融学, 2018 (01): 107-119.

摘要： 房地产是国民经济的支柱产业，对经济增长有着巨大的贡献。一旦房地产市场出现问题，泡沫破裂，将引发难以想象的灾难。本文着眼于研究房地产泡沫破裂对实体经济所造成的危害及其背后的传导机制，通过构建一个包含房地产和金融摩擦的 DSGE 模型，用数值模拟的方式生动形象地展示了在金融摩擦导致的金融加速器机制的传导和放大作用下，房地产泡沫破裂是如何引发经济陷入资产负债表衰退的。模拟结果表明：房地产泡沫破裂后，不仅房价将下跌，银行将遭受巨额损失，还将拖累总产出下降，导致经济陷入长期衰退。

关键词： 房地产泡沫；金融摩擦；资产负债表衰退；DSGE 模型

[03] 股市涨跌周期与中国经济波动 [J]. 金融与经济, 2017 (08): 21-29.

摘要： 2008 年全球金融危机的爆发使得宏观经济学家和政策制定者认识到需要将金融摩擦纳入到当前主流宏观经济模型当中，然而目前主流文献集中于刻画银行部门的信贷渠道,对股票市场的关注相对不足。本文在新凯恩斯主义框架中引入股票市场，提出了一个关于股市周期与经济波动相互作用的分析框架，从经济的需求侧和供给侧两方面分析了股价波动对实体经济作用的传导机制，并讨论了中央银行的最优货币政策规则。研究发现：股市涨跌通过财富效应和托宾 Q 效应显著影响我国经济波动；为了更好地平抑经济波动，中央银行应该将股价波动纳入货币政策的决策考量范围之内。

关键词： 金融摩擦；股票市场；经济波动；货币政策；DSGE 模型

[02] 金融经济周期理论分析框架及其在中国的应用 [J]. 金融发展研究, 2017 (07): 3-10.

摘要： 2008 年全球金融危机对世界经济和各主要中央银行的政策实践产生了深远影响，同时也导致了宏观经济周期理论的重大变革，促使金融经济周期理论的诞生和发展。本文构建了一个清晰的金融经济周期理论分析框架，并运用我国实际经济数据对模型中的结构参数和外生冲击过程进行了校准和贝叶斯估计，同时展示了这一分析框架在我国经济分析中的三个具体应用，结果发现：(1) 信贷冲击是驱动我国经济周期波动的重要力量；(2) 减少信贷摩擦能够平抑我国的经济波动，并且扩大货币政策的操作空间；(3) 模型对 CPI 的预测结果与真实数据拟合程度非常高。

关键词： 金融经济周期；信贷约束；信贷冲击；DSGE 模型

[01] 晴天送伞，雨天收伞 —— 对金融摩擦、信贷周期和企业融资难问题的分析 [J]. 南方经济, 2016 (07): 63-77.

摘要： 微观层面上，商业银行有着「晴天送伞，雨天收伞」的行为特征；而在宏观层面上，银行信贷也存在明显的顺周期性特征。本文构建了一个带有金融摩擦的新凯恩斯主义 DSGE 模型，把对宏观经济现象的分析建立在坚实的微观基础之上，从而将上述两者纳入到一个统一的分析框架之内。此外，本文还运用我国的实际经济数据对模型中的结构参数进行贝叶斯估计，并对模型中的主要经济变量和外生冲击做了脉冲响应函数分析。研究发现：微观层面上，商业银行的信贷紧缩和扩张行为是其在金融市场存在信息不对称问题下的理性决策；宏观层面上，银行信贷的顺周期性是由于存在金融摩擦所导致的；在如今经济增速下行阶段，风险冲击增强了银行的惜贷慎贷情绪，加剧了企业融资难问题。最后，本文根据模型模拟为如何缓解企业融资难问题提出了一些实际的可操作的政策建议。

关键词： 金融摩擦；信贷周期；企业融资难问题；DSGE 模型